Zlato: Jak se připravit na očekávanou korekci?

Ve včerejším hovoru s klientem jsme diskutovali, jak nejlépe nastavit portfolio obsahující zlato a těžaře zlata na velmi očekávanou korekci akciových trhů. Vzhledem k ‚nose-bleeding‘ ocenění většiny aktiv a excesům docházejícím na konkrétních aktivech ('meme stocks, penny stocks, high-yield bonds', atd.) očekávají někteří zkušení investoři, jako např. Jeremy Grantham nebo Stanley Druckenmiller, propad již v následujících týdnech či měsících; jiní, např. David Rosenberg předpokládají korekci až na základě příchozích firemních výsledků, které zklamou akciové investory na druhé polovině letošního roku. Většina pak pochopitelně sleduje výnosy amerických dluhopisů v dlouhých splatnostech, které vstupují do výpočtů DCF modelů, a mohli by být spouštěčem tržního přecenění. To komentuje Eric Townsend výhradou, že nesmírně uvolněná měnová politika může bez korekce vyústit v ‚crack-up boom‘, neřízený růst cen akciových a jiných trhů.

Mají se však případného propadu akciového trhu bát i investoři do zlata?

Březen 2020 ukázal příběh, který dává smysl. Totiž že nejprve dojde k propadu na akciovém trhu, který postihne těžaře přímo a také nepřímo, přes zlato, které bude prodáváno kvůli potřebě likvidity. Teprve po počátečním šoku, ve fázi hledání bezpečných aktiv se zvedne cena zlata, těžařů a rychle poroste, jako se to stalo v dubnu až červenci.

Stejný příběh se odehrál i v roce 2008, přičemž v obou případech se jednalo z hlediska trhů o „černou labuť.“ Ovšem pokud se jedná o krátký propad, například jako v roce 1987, následovaný mírným medvědím trhem bez recese, může už být průběh jiný.

Výrazné propady, jako v letech 1929, 1937 či 2007, následovaly po období ekonomické expanze, utažení měnové politiky a zvyšujících se rizicích v bankovním sektoru. Dnes naopak FED podmínky uvolňuje a banky jsou na tom po rekapitalizaci od poslední krize lépe. Spekulativní bublina je nejvíce patrná v technologiích a kryptoměnách. Propad by tedy mohl připomínat splasknutí dot.com bubliny nebo inflační recesi let 1973-4, což byla mimochodem čísla 4 a 5 na žebříčku nejhorších medvědích trhů. V těchto případech zlato a těžaři zlata nenásledovali obecný trh a vedli si nebývale dobře.

Vzhledem k tomu, že reálné podnikové zisky příští dekády budou pravděpodobně růst pomalu, na rozdíl od inflace, bude vhodné se pro srovnání podívat na období šedesátých let. Je však třeba vzít v úvahu, že teprve 15. srpna 1971 bylo Nixnem uzavřeno „zlaté okno“ Bretton-Woodského systému, díky čemuž teprve začalo zlato (a devizy obecně) hledat své skutečné ocenění.

Pro dnešek je specifické, že ‚risk-on‘ naladění finančních trhů od poloviny roku 2020 se projevilo výprodejem na zlatu a etablovaní těžaři se obchodují za neuvěřitelně nízká P/E menší než deset. To vše za situace, kdy dolar klesá a reálné sazby na 10Y ‚treasuries‘ se pohybují pod 1% v záporu. Zlato  se stalo anti-bublinou současného akciového, dluhopisového, nemovitostního, zkrátka všeho trhu stiženého nemocí ‚TINA‘ a ‚FOMO‘.

Je možné si představit, že zlato a těžaři se nyní obchodují vůči S&P s takovým diskontem, že tržní korekce na akciích už je nemůže příliš poškodit. Následující graf ukazuje dno (v relaci k akciím), ve kterém se pohybují zhruba od roku 2014.

To samozřejmě není celá pravda, neboť dojde-li k výprodejům aktiv ‚across the board‘, nebudou ušetřeny ani dluhopisy. Je však docela pravděpodobné, že výprodej nebude panický, jako tomu bylo v březnu 2020, nýbrž korektivní a v očekávání zásahu centrálních bank. Nevznikne krize likvidity, dluhopisy při něm nebudou prodávány, ale budou, jak to předpokládá teorie 60:40 portfolia, nakupovány. Za neměnných inflačních očekávání, což je jistě také k diskuzi, by tak reálné úrokové míry mířili více do záporu, což by bylo ‚býčí‘ pro zlato. Cesty osudu a trhu jsou nevyzpytatelné a je tak těžké určit posloupnost, v jaké se jednotlivé pohyby kapitálu budou odvíjet. Nakonec se však po vypuštění vzduchu z bublin přesune pozornost v kontrole rizik na podhodnocené zlato, které začne v relaci k S&P i absolutně růst. Celý tento pohyb dolů i nahoru se v případě korekce následované dalším uvolněním měnové politiky (skrze kontrolu dlouhých sazeb), jak říká Mike Green, může odehrát v rychlé posloupnosti a nedat dlouhodobému investorovi šanci zaujmout správné pozice. Současně je možné, že poptávka po aktivech a růst ocenění akcií se přenese do těžařů i zlata po více než půl ročním odchýlení v míře, která budoucí výkyv více než vynahradí. V tom případě je možná lepší dlouhodobě optimální dlouhé pozice nastavit již dnes a případný výkyv na akciích, jenž se krátkodobě přenese do těžařů a zlata, ustát.

CC: Zlato a těžaři zlata nabízí na dnešní dobu unikátní poměr ‚risk-reward‘ (omezenou možnost poklesu a výraznou možnost růstu).

Zdroje: Bloomberg, Macrovoices, The Daily Gold - Jordan Roy-Byrne: Should Bulls Worry About a Market Crash

Výhrada: Vyjádřené názory nejsou investičním doporučením - obraťte se na zkušeného poradce.