Od euforie ke konsolidaci aneb co bude se zlatem?

• Po mimořádném růstu teď zlato vstoupilo do fáze ochlazení. Obchodníci přehodnocují, do jaké míry již byly v ceně zohledněny faktory, které by mohly ovlivnit další vývoj – snížení úrokových sazeb, fiskální tlaky, geopolitické zajištění a poptávka centrálních bank.
• Dvě po sobě jdoucí týdenní ztráty po devítitýdenním růstu, který zvýšil ceny o více než 27 %, naznačují, že trh spíše uvolňuje tlak, než aby obracel trend.
• Krátkodobá dynamika se sice zastavila, základní důvody pro držení zlata zůstávají ovšem nezměněny – podle analytiků Saxo Bank je nejistý pouze časový harmonogram dalšího růstu.

Zlato, jehož cena je stále přibližně o 54 % výše, než byla na začátku roku, právě zaznamenalo první dvě po sobě jdoucí týdenní ztráty (od června) – tedy téměř 500dolarovou korekci oproti říjnovému maximu. Tržní nálada se během této fáze posunula od euforie k reflexi – obchodníci přehodnocují, jaké z očekávaných událostí se již promítly do cen (snižování sazeb, fiskální stres, geopolitické zajišťování a poptávka centrálních bank).

Krátkodobé protivětry

Pauza po Diwali

Indické sváteční období obvykle přináší nárazovou poptávku po špercích, následovanou útlumem. Ani rok 2025 nebyl výjimkou – nákupy vzácných kovů byly výjimečně silné, zejména u stříbra, které zaznamenalo historický zájem retailu, lokální nedostatky a prudké cenové výkyvy. Zájem o zlato byl rovněž solidní, i když rekordní ceny a slabší rupie omezily objemy. Trh tak nyní vstoupil do svého obvyklého post-festivalového útlumu, který by se mohl stabilizovat s blížícím se koncem roku – a částečně mu může pomoci i nedávná korekce cen.

Konec daňové výjimky v Číně

Strukturální změna přišla z Číny, kde úřady zrušily dlouholetou výjimku z DPH pro některé klenotníky nakupující zlato přes burzy v Šanghaji. Změna mírně zvyšuje maloobchodní náklady a může dočasně zbrzdit šperkařskou poptávku, ale z makro pohledu má jen omezený význam. Investiční zlato – slitky, mince, ETF – zůstává nadále plně osvobozeno, takže klíčové kanály, které stojí za rekordní fyzickou poptávkou v Číně, zůstávají nedotčeny.

Powellův postoj a silnější dolar

Po říjnovém snížení úrokových sazeb Federální rezervní systém naznačil, že prosincové snižování není předem jasné. Opatrný tón předsedy Powella posílil dolar a zvýšil reálné výnosy, což dále ochladilo nadšení, protože trh počítá s pomalejším tempem uvolňování měnové politiky.

Dohoda USA–Čína nenabízí strukturální řešení

Konec října přinesl další mediální titulky o pokroku mezi Washingtonem a Pekingem – včetně úprav cel a náznaků uvolňování vývozních kontrol. Reakce trhu ale byla vlažná. Investoři si uvědomují, že hlubší strategické napětí zůstává neřešené – zejména v oblastech technologií, dodavatelských řetězců a průmyslové politiky. Oznámení mohlo snížit okrajová rizika, ale nic zásadního nemění na dlouhodobé roli defenzivních aktiv.

Technická situace a sentiment

Z technického pohledu je dosavadní korekce relativně umírněná – dva ztrátové týdny následovaly po devítitýdenním růstu o více než 27 %. Podle analytiků Saxo Bank š lo o zdrav é vypr á zdn ě n í p ř eh řá t é ho trhu, nikoli o zm ě nu trendu. Podpora se formuje v p á smu 3 835 – 3 878 USD, co ž odpov í d á 50 % Fibonacciho n á vratu posledn í ho r ů stov é ho impulsu (od srpna) i 50denn í mu klouzav é mu pr ů m ě ru. Hlub ší propad nelze vylou č it, pokud rizikov ý apetit na akci í ch z ů stane siln ý a dolar bude d á le posilovat.

Držení ETF prudce vzrostlo během rally – meziročně o 484 tun – a od té doby se stabilizovalo na úrovních, které stále převyšují celkové odlivy za poslední tři roky. Navzdory chybějícím údajům statistiky COT ukazují spíš mírný pokles dlouhých pozic než plošné uzavírání. Centrální banky zůstávají klíčovým stabilizačním prvkem – podle World Gold Council nakoupily ve třetím čtvrtletí 220 tun, čímž letošní objem dosáhl 634 tun, tedy blízko loňskému rekordu. Trvající poptávka oficiálního sektoru tak dál tlumí výkyvy směrem dolů.

Proč býčí příběh přetrvává

I když se krátkodobé momentum vytratilo, důvody pro držení zlata zůstávají. Podle Saxo Bank je otázkou pouze načasování dalšího růstového impulsu.

• Fiskální napětí: Náklady na obsluhu amerického dluhu rostou rychleji než příjmy, což může politiky vést k implicitní finanční represi. Reálné sazby tak mohou zůstat delší dobu uměle nízko – prostředí, které zlatu historicky svědčí.
• Znehodnocování měn a diverzifikace: Pokračující monetizace fiskálních výdajů dál podkopává důvěru ve fiat měny. Investoři i centrální banky proto navyšují své hmotné rezervy jako pojistku.
• Poptávka centrálních bank: Instituce, především z rozvíjejících se ekonomik, dál aktivně diverzifikují devizové rezervy do zlata. Jejich stabilní nákupy se staly strukturální oporou trhu – a hrají klíčovou roli i v obdobích spekulativních výprodejů.
• Směřování politiky: Navzdory Powellově opatrnosti makroekonomická data ukazují, že příští trvalejší krok Fedu bude opět směrem ke snižování sazeb. Slábnoucí trh práce a zpomalení nominálního růstu by mohly přinést další uvolnění v průběhu roku 2026 – což vytváří prostor pro obnovenou poptávku po zlatě, zejména pokud inflace zůstane poblíž 3 % nebo v ýš e.

Krátkodobý výhled

Nedávná korekce naznačuje, že letošní maximum již bylo pravděpodobně dosaženo, i když se jedná spíše o konsolidaci než o kapitulaci. Základní faktory, které zvedly cenu zlata nad
4 000 USD – fiskální nestabilita, přetrvávající inflace a stabilní poptávka ze strany oficiálního sektoru – zůstávají nezměněny. Nelze vyloučit hlubší propad, protože trh se zbavuje spekulativních nadbytků a znovu buduje důvěru.

Poslední významná konsolidace po květnovém rekordním maximu poblíž 3 500 USD trvala přibližně čtyři měsíce, než srpnový průlom vyvolal devítitýdenní růst o 27 %. Podobná doba trvání by tentokrát mohla znamenat další období bočního pohybu před obnovením síly na počátku roku 2026. Do té doby může zvýšená volatilita a střídavé výkyvy sentimentu otestovat krátkodobé přesvědčení na obou stranách trhu.

Pauza zlata stále vypadá jako oddechový čas, nikoli jako propad. Sezónní slabost, dočasný politický hluk v Číně a pevnější dolar vysvětlují krátkodobý ústup, ale nic z toho nemění dlouhodobý výhled. Jakmile tato korekční fáze skončí, stejné síly, které poháněly letošní rally – dluh, inflace a poptávka po diverzifikaci – se pravděpodobně znovu prosadí, takže další významný růst můžeme očekávat až v roce 2026.

Ole Hansen, hlavní komoditní stratég Saxo Bank